النظام القانوني للمرشدين في الاستثمار المالي – عبد الصمد بلعام – سلسلة الأبحاث الجامعية والأكاديمية الاصدار 61 يوليوز 2025

النظام القانوني للمرشدين في الاستثمار المالي – عبد الصمد بلعام سلسلة الأبحاث الجامعية والأكاديمية الاصدار 61 يوليوز 2025

للاطلاع و التحميل 

المقدمة:
يعرف نشاط الإرشاد في الاستثمار المالي على أنها إحدى ركائز الأسواق المالية حيث حظيت باهتمام خاص من لدن مختلف التشريعات الحديثة المتعلقة بالسوق المالية، وقد عملت على تنظيمه بشكل يضمن تحقيق شفافية خدمات الاستثمار وأولوية مصلحة العميل، وذلك بفعل ما ينطوي عليه الدور الذي يقوم به المرشدون في الاستثمار المالي في حماية الاستثمار في السوق المالية وحسن توجيهه و مساعدة الأشخاص الاعتبارية المصدرة التي تنشط داخل السوق المالي على إعداد الوثائق المقدمة إلى الجمهور والحصول على مصادر تمويل مبتكرة من أهمية خاصة، وهو الأمر الذي جسده المشرع المغربي من خلال القانون رقم 19.14 المتعلق ببورصة القيم وشركات البورصة والمرشدين في الاستثمار المالي، وكذلك دورية الهيئة المغربية لسوق الرساميل رقم 20.01، اللذان تم بموجبهما تنظيم نشاط الارشاد في الاستثمار المالي، حيث أن هذه المهنة تنظم لأول مرة بالمغرب بشكل صريح في إطار سياسة الإدماج المالي.
هذا ويعرف الارشاد لغة من الرشد والرشيد الذي هو من أسماء الله تعالى الحسنى أي الذي أرشد الخلق إلى مصالحهم والرشد نقيض الضلال ورشد الانسان إذا أصاب وجه الأمر، والطريق، والإرشاد الهداية، والدلالة.
أما اصطلاحا فبالرجوع إلى القانون رقم 19.14 نجده لم يعرف الارشاد في الاستثمار المالي، لكنه في المقابل وضع تعريفا للمرشدين في الاستثمار المالي، حيث جاء في المادة 60 من هذا القانون يراد في مدلول هذا القانون بمرشد في الاستثمار المالي، كل شخص اعتباري يتواجد مقره الاجتماعي بالمغرب يزاول بصفة رئيسية واعتيادية واحدا أو أكثر من الأنشطة التالية..، وهو نفس النهج الذي سلكه المشرع الفرنسي في المادة L.541-1 من المدونة النقدية والمالية الفرنسية، عن طريق تعداد الأنشطة المسموح للمرشد في الاستثمار المالي مزاولتها.
وقد عرفت دورية الهيئة المغربية لسوق الرساميل رقم 20.01 المتعلقة بالمرشدين في الاستثمار المالي، في مادتها الأولى الارشاد على أنه توصية صادرة عن المرشد في الاستثمار المالي ومقدمة بشكل يناسب الشخص الموجهة إليه أو على أساس فحص وضعيته الخاصة.
في حين عرف التوجيه الأوروبي الصادر عن البرلمان الأوروبي الصادر سنة 2004 الارشاد المالي بأنه التزويد بتوصيات شخصية لأحد العملاء، سواء بطلب منه أو بمبادرة من مقاولة الاستثمار، فيما يخص واحدة أو أكثر من المعاملات المنصبة على أدوات مالية.
وعليه فإنه لا يعتبر حسب رأي أحد الفقه من قبيل الارشاد في الاستثمار المالي تقديم نتائج دراسة في الاستثمار أو نتائج تحليل مالي إلى العميل ولو بطلب منه، وبصفة عامة كل معلومة تكتسي طابعا عاما تتعلق بإحدى المعاملات المنصبة على أدوات مالية.
وقد طور المشرع الأمريكي مهنة المرشدين في الاستثمار المالي في فترة تاريخية مبكرة عن باقي التشريعات حيث استشعر خطورة الاستشارات المالية بشأن الاستثمار في الأوراق المالية على السوق واستقراره ومدى خطورة عمل استشاري التداول. لذا وضع تنظيما مفصلا لتقديم الاستشارات بشأن التداول والاستثمار في الأوراق المالية بتشريع مفصل. وذلك تماشيا مع السياسة الأمريكية بوضع قوانين مفصلة لتنظيم أسواق الأوراق المالية بعد الانهيار الكبير للأسواق المالية سنة 1929 فيما يعرف بيوم الثلاثاء الأسود. وقد صدر هذا القانون ليملأ فراغا تشريعيا كانت تعاني منه أسواق الأوراق المالية واستهدف دعم قدرة المستثمر في الحصول على الاستشارات والمعلومات الحقيقية عن الأوراق المالية ومكافحة أسباب الغش والخداع في تقديم الاستشارات، وما يلاحظ أن المشرع الأمريكي نظم بصورة دقيقة في القانون المذكور تقديم الاستشارات للمستثمرين والمتداولين في الأوراق المالية، إلى جانب قرارات لتنظيم تقديم المشورة في الأوراق المالية أصدرتها NASD ما يعرف بالجمعية القومية للمتعاملين بالمستندات المالية وsros وهي منظمات للتنظيم الذاتي وقواعد NYSE وهي بورصة نيويورك وقواعد MSRB وهو مجلس عمل القواعد الملائمة للسندات المحلية وقواعد SEC وهو مجلس الأوراق المالية وهي قرارات وقوانين في غاية الأهمية.
ويعرف المشرع الأمريكي عقد تقديم الاستشارات في الأوراق المالية بأنه عقد أو اتفاقية والتي عن طريقها يوافق الشخص على القيام بمهام مستشار الاستثمار في الأوراق المالية، وأيضا تنظيم حساب استثمار أو تجارة للآخرين.
وأما في فرنسا التي تعتبر تشريعاتها المصدر التاريخي للتشريع المغربي فقد نظم المشرع الفرنسي لأول مرة مهنة المرشدين في الاستثمار المالي بصدور القانون رقم 706-2003 بتاريخ 1 غشت 2003 الذي ارتقى بها إلى مصاف المهن المنظمة، وفي مرة ثانية بصدور الأمر رقم 544-2007 بتاريخ 12 أبريل 2007 المعدل للمدونة النقدية والمالية الفرنسية، ثم بموجب الأمر رقم 1249-2010 بتاريخ 22 أكتوبر 2010 الذي أعاد هيكلة وتنظيم أنشطة الارشاد في الاستثمار المالي من داخل نفس المدونة النقدية والمالية ابتداء من المادة L.541-1.، وكذلك داخل النظام لهيئة الأسواق المالية الفرنسية ابتداء من المادة 325-1 حيث أن المرشدين في الاستثمار المالي بفرنسا يدخلون في منظومة متكاملة يطلق عليها المشرع الفرنسي مقدمي خدمات الاستثمار المنصوص عليهم في المادة L331-1 من المدونة النقدية والمالية الفرنسية.
كما تجدر الإشارة إلى أن تسمية المرشدين في الاستثمار المالي قد تخلف من بلد إلى أخر تحت مسميات المستشارين الماليين وشركات الاستشارات المالية حيث سنعمد في بعض أطوار هذه الدراسة إلى استخدام جميع المصطلحات حسب المشارب الفقهية للفقهاء المستعان بأرائهم.
أما بخصوص باقي التشريعات العربية تحديدا التي تنهل من الاتجاه اللاتيني كالتشريعين المصري والتونسي فهي ما تزال تنيط مزاولة أنشطة الارشاد المالي بالوسطاء الماليين كنشاط مرتبط مع أنشطتهم الرئيسية ولا تنظم مهنة المرشدين في الاستثمار المالي، باستثناء المشرع الاماراتي الذي ينهل من الاتجاه الانجلوساكسوني فقد نظم نشاط المرشدين في الاستثمار المالي تحت مسمى مقدمي التوصية المالية بقرار لرئيس هيئة الأسواق المالية غير أننا لن نعتمده كتجربة مقارنة في هذا الشأن.
وفي المغرب تم لأول مرة بصدور القانون رقم 19.14 سنة 2016 تنظيم نشاط المرشدين في الاستثمار المالي بشكل صريح اقتباسا من المشرع الفرنسي، فهذا القانون يشكل أو نص تشريعي بالمغرب يضع نظاما متكاملا لنشاط المرشدين في الاستثمار المالي حيث كان نشاط الارشاد المالي يزاول قبل هذا التاريخ من طرف شركات مؤسسة خصيصا لهذا الغرض باعتباره نشاطا رئيسيا واعتياديا لها دون أن تتوفر على نظام قانوني خاص، وهو ما يمكن استنتاجه من قراءة المادة 128 من القانون رقم 19.14 التي جاء فيها تتوفر الأشخاص الاعتبارية التي تزاول بصفة رئيسية واعتيادية نشاط مرشد في الاستثمار المالي على أجل سنة من أجل الامتثال لأحكام هذا القانون، ابتداء من تاريخ دخوله حيز التنفيذ كما كان يمارس تشاط الارشاد المالي في نطاق ضيق من خلال بعض الخدمات المرتبطة بالنشاط الرئيسي لمؤسسات الائتمان وشركات البورصة.
وقد صدرت سنة 2023 دورية الهيئة المغربية لسوق الرساميل رقم 20.01 المتعلقة بتنظيم مهنة المرشدين في الاستثمار المالي بشكل مفصل تتويجا لما تضمينه ضمن مقتضيات المادة 60 وما بعدها من القانون 19.14.
حيث أفادت الهيئة المغربية لسوق الرساميل في شخص رئيستها أثناء المؤتمر الذي عقد بتاريخ 14 مارس 2023 من أجل تقديم الاطار التنظيمي الجديد المنظم لمزاولة نشاط المرشدين في الاستثمار المالي، أنه إلى جانب الفرص الاقتصادية التي تتيحها صفة المرشد في الاستثمار المالي فإنها تساهم من خلال تقديم النصائح والتوجيهات السديدة في تعزيز مكتسبات وأرباح مختلف الجهات الفاعلة الاقتصادية مما يحسن جاذبية وكفاءة السوق ويعزز الثقة بين مختلف الأطراف المعنية، وقد أوردت في هذا الصدد أن المرشدين في الاستثمار المالي المسجلين لدى الهيئة المغربية لسوق الرساميل سيساهمون أيضا في تطوير سوق الرساميل من خلال جمعية مهنية ينص عليها القانون والمسماة بالجمعية المهنية للمرشدين في الاستثمار المالي المنوط بها على غرارا الجمعيات المهنية الأخرى، دور تمثيل النشاط ومصلحة الممارسين المحترفين ورفع المعايير ذات الصلة.
وفي إطار تحديث المشرع المغربي للترسانة التشريعية المنظمة للسوق المالية فإنه لم يتوقف عند القانون رقم 19.14 فقد تم إصدار مجموعة من القوانين التي جاءت في نفس السياق التي تم فيه تنظيم مهنة المرشدين في الاستثمار المالي، ننطلق في هذا الصدد من القانون رقم 103.12 المتعلق بمؤسسات الائتمان والهيئات المعتبرة في حكمها، وبرجوعنا تحديدا للمادة الثامنة من هذا القانون التي عرفت ما يصطلح عليه خدمات الاستثمار التي نجد من بينها الارشاد المالي لكن تم تعليق تفاصيل ممارسة هذه الأنشطة من طرف مؤسسات الائتمان على منشور لوالي بنك المغرب سيصدر في هذا الشأن، غير أن هذا المنشور لم يصدر لحد كتابة هذه الأسطر.
غير أن المشرع المغربي قد قام بتصريف خدمات الاستثمار تلك في إطار مجموعة من القوانين من بينها القانون رقم 19.14 الذي نظم نشاط الارشاد المالي وحدد بشكل دقيق شروط مزاولته بشكل رئيسي واعتيادي كما سنرى لاحقا بعيدا عن مؤسسات الائتمان التي رغم ذلك لها الحق في تقديم بعض خدمات. الارشاد في نطاق ضيق وخضوع مباشر الرقابة الهيئة المغربية لسوق الرساميل وبنك المغرب بهذا الخصوص، كذلك مقاولات التأمين وإعادة التأمين هي الأخرى لها الحق في تقديم بعض خدمات الارشاد المالي ما يتلاءم وأنشطتها الرئيسية كما تخضع لرقابة الهيئة المغربية لسوق الرساميل إلى جانب هيئة مراقبة التأمينات والاحتياط الاجتماعي.
إضافة إلى مجموعة من القوانين التي جاءت في هذا الصدد التي يهدف من خلالها المغرب إلى دعم قطاع الاستثمار، أيضا نذكر القانون 03.22 المتعلق بميثاق الاستثمار الجديد، بحيث يأتي هذا القانون بعد استنفاذ قانون الاستثمار القديم 18.95 للعرض المتوخى منه ونسخه كما تمت الإشارة إلى ذلك أنفا وبالتالي يأتي القانون الجديد للاستثمار في إطار القيام بإصلاح سياسة الدولة في مجال تنمية الاستثمار وتشجيعه، من أجل ملائمته مع متطلبات النموذج التنموي الجديد والتغيرات المختلفة سواء على المستوى الوطني أو الدولي، والذي يشمل نظام دعم الاستثمار والتدابير الرامية إلى تعزيز جاذبية المملكة.
كذلك لا تفوتنا الإشارة لأحد أهم النصوص القانونية التي جاءت في إطار دينامية دعم الاستثمار المالي في المغرب المرسوم بقانون رقم 2.20.665 المتعلق بإعادة تنظيم القطب المالي للدار البيضاء، والذي نسخ أحكام القانون رقم 44.10 المتعلق بصفة القطب المالي، حيث يهدف هذا الإصلاح لتحسين الإطار التشريعي للقطب المالي للدار البيضاء والوفاء بالتزامات المملكة المغربية الدولية فيما يتعلق بملائمة النظام الضريبي الخاص بالقطب المالي للدار حيث جاء بمجموعة من المستجدات نذكر من بينها:
توسيع فئات الوحدات والأنشطة المؤهلة للحصول على صفة القطب المالي لتشمل، بالإضافة إلى الوحدات المنصوص عليها في القانون الجاري به العمل الخدمات المرتبطة بمنصات التمويل التعاوني التي صدر في شأنها القانون رقم 15.18 المتعلق بالتمويل التعاوني، هذا القانون الذي يهدف إلى توفير عرض جديد للحصول على التمويلات البنكية، وذلك لدعم مشاريع المقاولات الصغيرة والمتوسطة، هذا بالإضافة إلى الخدمات المرتبطة بمنصات التمويل التعاوني هناك الارشاد في الاستثمار المالي الذي أصبحت الشركات التي تزاوله لها الحق في حمل صفة القطب المالي.
هذا وتجدر الإشارة إلى أن نشاط الارشاد في الاستثمار المالي بالمغرب يزاول من الأشخاص الاعتبارية المسجلة لدى الهيئة المغربية لسوق الرساميل كمرشدين في الاستثمار المالي بالإضافة إلى مزاولته كنشاط مرتبط مع الأنشطة الرئيسية لشركات البورصة وبشكل ثانوي ومحصور في بعض الأنشطة فقط بالإضافة المؤسسات الائتمان ومقاولات التأمين وإعادة التأمين مع خضوعها لرقابة الهيئة المغربية لسوق الرساميل.
غير أن هناك فئات أخرى تزاول أنشطة الارشاد المالي لكنها غير خاضعة للالتزامات المفروضة على المرشدين في الاستثمار المالي ممثلة في الخزينة العامة للمملكة وصندوق الإيداع والتدبير وبنك المغرب.
وأما بخصوص أهمية تناول هذا الموضوع بالدراسة والبحث لإنها تنقسم إلى قسمين أهمية علمية وأهمية عملية.
الأهمية العلمية:
عمل المشرع المغربي على تنظيم مهنة المرشدين في الاستثمار المالي وإقرار شروط خاصة للحصول على صفة مرشد في الاستثمار المالي وذلك بموجب المادتين 60 و61 من القانون رقم 19.14، ونظرا لكون المكتبة القانونية داخل المغرب لازالت تعرف خصاصا على المستوى الفقهي والقضائي في مجال الأسواق المالية وعلى الخصوص في الموضوع الذي نحن بصدد دراسته ومنه تنهل أهمية تناول هذا الموضوع بالدراسة والتحليل لعله يكون بدرة أولية تنمو في أرض البحث العلمي في مجال الدراسة.
الأهمية العملية:
أما من الناحية العملية فإن موضوع البحث يستمد أهميته من النشاط والاقبال اللذان أصبحت تعرفهما السوق المالية بالمغرب، من بينها عدة عوامل كتزايد عدد الشركات المدرجة في بورصة الدار البيضاء، والترخيص للمرشدين في الاستثمار المالي كجهة مؤهلة لتقديم خدمات الارشاد لهذه الشركات وكذلك عموم المستثمرين، مما يقتضي معه مواكبة هذا النشاط بأبحاث ترمي إلى دراسة النظام القانوني للمرشدين في الاستثمار المالي، ودراسة شروط مزاولة أنشطتهم والإطار القانوني الذي ينظمها.
الإشكالية المطروحة:
هذا كما هو معلوم في البحث العلمي لا يمكن معالجة أي موضوع إلا من خلال الانطلاق من إشكالية تؤرق بال الباحث، حيث إن التساؤل الرئيسي لهذه الدراسة يكمن في دراسة النظام القانوني الذي يؤطر مزاولة أنشطة الإرشاد في الاستثمار المالي، في ظل حركية كثيفة أصبحت تعرفها عملية الاستثمار في السوق المالية بالمغرب وفق شروط تضمن من جهة شفافية المعلومات الاستثمارية التي تروج داخل السوق المالية ومن جهة أخرى حماية أموال المستثمرين من القرارات الاستثمارية الخاطئة التي لا تخدم تحفيز الاستثمار داخل السوق المالي من جهة، ومن جهة أخرى المساهمة في رفاهية المستثمرين وخلق الثروة والقيمة المضافة.
فإلى أي حد ساهم تنظيم المشرع المغربي لمهنة المرشدين في الاستثمار المالي في تنشيط حركية الاستثمار داخل السوق المالي بالمغرب، أخدا بعين الاعتبار ضمان شفافية المعلومات الاستثمارية في السوق المالي وحماية أموال العملاء من المستثمرين والمصدرين؟
المناهج المستخدمة:
سنعتمد في هذه الدراسة مجموعة من مناهج البحث العلمي تتمثل في المنهج التحليلي والمنهج المقارن والمنهج الوصفي، حيث سننطلق من واقع النظام القانوني الذي يؤطر أنشطة الارشاد المالي بالمغرب مع محاولة إثراء البحث من خلال التعرف على الأنظمة القانونية الأخرى خاصة القانون الفرنسي باعتباره المصدر التاريخي التي يستقي منه المغرب تشريعاته لاسيما في المجالات المرتبطة بالأعمال.
تحديد نطاق الدراسة:
هذا وبقراءة متفخصة لمختلف المقتضيات الخاصة بالمرشدين في الاستثمار المالي التي يتضمنها القانون رقم 19.14، والدورية رقم 20.01، نلاحظ أن الضوابط التي يضعها المشرع المغربي لممارسة نشاط الارشاد المالي تنقسم إلى شقتين:
الشق الأول يتعلق بتلك القواعد المتعلقة الضوابط الخاصة المتطلبة لمزاولة الارشاد المالي وكذلك إجراءات التسجيل لدى الهيئة المغربية لسوق الرساميل والآثار المترتبة عن هذا التسجيل بالإضافة إلى شروط التشطيب على المرشدين في الاستثمار المالي.
الشق الثاني: يتعلق بالقواعد التي تحكم أنشطة الارشاد في الاستثمار المالي المزاولة من قبل المرشد في الاستثمار كشخص اعتباري يتخذ شكل شركة تجارية بالإضافة إلى مسيريه ومستخدميه، حيث إن هذه الأنشطة منظمة في مجموعة من النصوص التشريعية والتنظيمية والدوريات الصادرة عن الهيئة المغربية لسوق الرساميل.
خطة البحث:
وعليه فإن معالجة موضوع النظام القانوني للمرشدين في الاستثمار المالي ستتم عبر محورين اثنين نخصص الأول منهما لاستعراض وتحليل الضوابط القانونية لمزاولة الارشاد في الاستثمار المالي، سواء تلك المتعلقة بشروط التسجيل واجراءاته والآثار المترتبة عليه، والثاني يخصص لبسط الإطار القانوني لأنشطة الارشاد في الاستثمار المالي. وذلك عبر الفصلين التاليين:
الفصل الأول: الضوابط القانونية لمزاولة أنشطة الارشاد في الاستثمار المالي
الفصل الثاني: الإطار القانوني لأنشطة الارشاد في الاستثمار المالي